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新经济下关于沥青原油比价的思考(二)

发布时间:2019-06-24      阅读数:

者:王玉婧

从业资格号:F3048782


报告结论


在原油初级产成品中◤〓,沥青作为有期货品种上市的重要组成部分Σ,成为上游炼化企业套期保值的关键品种╝á⒊γ,而沥青原油比价一直以来都是利润管理的标的ǒ≤ōˉ╢。


近年来ㄢ㈩マ,经济形势发生重大变化拍┤,高额利润诱使产能急剧扩张┆⑸,导致沥青产能过剩ū)る﹌;同时国家监管日趋严格⒗,无论是税收方面Г└,还是环保方面ウ╝Ⅸ。独立炼厂昔日美好光景不再项╦°ホ,经营状况恶化ⅲ注╥,利润处于负值区间ⅷ,甚至负利润成为常态㎏ォ╞ō』。不论是基差套利还是沥青原油比价套利ロ┌┭,利润空间也都被压缩√ぞ,以前的粗放式策略已经不再适用┧》ΡПδ。


另外—ò々もエ,影响沥青原油比价的因素频繁变动﹤わ⒕θ,除原油财、沥青本身的价格外╛,还有一些长期来看并非固定成本的因素ん┎⌒☆,比如:升贴水+代理费∵、汇率ē、增值税税率ㄉ.+卐ǐ●,也应得到足够的关注╨ヤΙЗ。我们将炼化利润的计算公式细化┖ΚИ,将重要影响因素确定れ┆パㄟχ,随后逐一分析Пポ注┓,以求对沥青原油比价的利润管理方式有更深入的理解и。


报告内容


沥青和WTI原油比价头寸是炼厂利润管理的标的ㄌ吉┻,由WTI价格直接推导出的是原料总成本(每单位重量)づΨ⑾,这个数值也就是各个成品销售额之和为零时的总收入(每单位重量)а,进一步由此可以导出“总收入/WTI”的利润平衡点分┦,再根据各个成品单价和总收入的比值ⅤウЬぱ,推导出各个成品对WTI的均衡比值Ι┣ヨ,这其中就包括“沥青/WTI”比值的均衡值η-ヱλ。然后再将市场当前的“沥青/WTI”比值和均衡值对比わ┉,判断当前值属于高乛āハΖ、低还是适中シㄘ㎎,进而做出是否操作和操作方向的决定Υㄣ。


但上述逻辑是有一定使用条件的:在成本端И├モア,除了WTI价格这个主要因素之外″/┊⊥,假设其他构成因素保持不变ど㏑;但过去一年多时间рДし,“贴水+代理费”出现了大幅上涨кを┍⑾,高点和低点相差14美元/桶];而人民币汇率过去三年的波动范围在6.24-6.97Ы々┱、╀,高低点波幅超过10%ポ。在收入端ёㄉ》≡,默认总收入大于总成本つケ┲╂,市场总是处于盈利状态╮¢⒇の《,因此使用市场比价和均衡比价对比╁;但自从去年31日税收政策趋紧后ㄧ″⒄Φえ,盈利状态很快转为亏损状态╢ヱλ微,并且时尝瘭Θ椹迹亏损幅度严重を—↗㈠も,之前的对比模式就不再适用ヌ佰ǖャ;严峻的新形势之下╂ホ适еミ,要求我们在预判WTI价格走势时⒕ю,还要推演出几种不同亏损状态㎞ヒΚㄙ,从而计算出沥青的不同价格ぼ,以及对WTI比值┙;再用这些比值和当前比值进行对比をē‖,判断是否存在交易机会℅メ。


基于这些思考χ.〔⊕‰,“沥青/WTI”比价的计算需要进一步精细化厃ⅲ㈠щ,在成本端尽可能将几个构成因素都考虑进来夬〔ズの。首先我们列出总成本公式:


总成本 = (WTI + 贴水 + 代理费) * (1 + 关税) * 汇率 * 吨桶比 + 运费/港杂费 + 加工成本

设:WTI = p⑼ㄐ;

贴水+代理费 = b∩Κ;

关税 = t⑷£;

汇率 = c'ǎぱ;

吨桶比 = rεぷ⒐;

运费/港杂费 = fツ╦とホ,

综合炼化成本 = g微さ∶∟ㄕ;

沥青价格 / 总收入 = m×ㄕ─;

沥青价格 / WTI = R㏕グ毫;

炼化利润 = Nㄡつ。


结合实际情况:

R= 7.4693 * c * m + (7.4693 * b * c + 337.5 + N) * m / p


进一步可以推导出:

N= R * p / m - 7.4693 * c * p -7.4693 * b * c - 337.5


根据R公式右侧展示ヲ水,影响R值共有5个参数:b╁き⑧цマ、c℅ξЯ写ǎ、m弎┚メァ、Npみ。根据目前情况主观判断〤亅┢⒎╆,对R影响从大到小应排序为:p⒂巜、Nì⒘<、b/ぶιㄣ、mcェ。如果同时考虑5个变量对R的影响∴Сづ,细分情形会有很多种п╊ざ,譬如各自取值5种情况∪兀,则计算结果高达3125种£。所以我们在这里要对计算公式进行“变形”クш╀が┳,根据5个参数对R值得影响度ガ╡㏕,将最后两个参数┬ヰ↖┓,即mc↗,在“某一段时间”内默认为常数√♂┨┤,“某一段时间”设定为一个月仟ひヤδ┣,即21个交易日らヨ 柝'─唬基于这个假设﹌┵╈ご曱,c值基本符合要求╮┰〃,m值会有一些变化ㄜた!╊з,因此需要对m值做21天平滑处理ま…,将其变成“月度均值”∈。


现在还剩余pο╞、Nb三个参数べⅩ⑥┫γ,在二维excel平面上还是无法展开づヘ,所以需要再做进一步假设:


b分为高Ξㄝだ、中эдつプ★、低三种情况⒐ゼтㄖ━,分别设定为10.0プπбü﹃、6.32.4⑤◥Щ;


p设定为纵轴┏,从高到低每隔10美元设定一档ホ∵⊕К,共计80ú、70〈⒉ア、60/╖┃Θ℃、50≥ォ、4030六档さⅰ;


N设定为横轴o,从-500500每隔100元设定一档ネτ『ゑ,共计11档ёЛた。


经过上面假设和变形后玖,我们可以得出一个R值表 (因为b值只有三种假设ず,存在很大的“断档”现象ㄢべ⒒,这三个值可以时常调整)




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